現金結算可令保利協鑫凈資產負債率由146.5%壓低至38.8%，并降低短期債務占比

在以江蘇協鑫等九方為“接盤人”，向*ST超日提供資金并注入資產的“重整計劃”獲得債權人投票通過后，11月30日晚間，協鑫集團旗下保利協鑫發布公告稱，其已與相關方就硅片業務的交割簽署了協議。

根據公告，硅片業務交割將分兩個批次獨立進行，總代價為80億元人民幣（101.03億港元）。其中第一批交割涉及資產21億元，接盤方為江蘇協鑫；第二批交割涉及資產59億元，接盤方為上海淼昌。

值得一提的是，此番出售硅片業務的賬面收入比其凈資產高出24.57億港元，即保利協鑫股東將由此獲得高達33%的交易溢價；而由于出售硅片業務將全部以現金方式結算，保利協鑫亦可通過債務結構調整，將自身凈資產負債率由年中時的146.5%壓低至交易完成后的38.8%，并改善負債結構，將短期債務（一年內到期）總量削減49%，占總負債比例由64.4%壓縮至54.1%。

根據此前公開信息，市場預測保利協鑫12GW的硅片業務將經過“騰挪”最終注入正在進行破產重整的*ST超日，而保利協鑫在剝離硅片業務后，將專注于多晶硅生產。

對此，接受《證券日報》記者采訪的Solarbuzz分析師廉銳博士分析稱，“從生產的角度看，多晶硅生產更類似于化工系統工程，而硅片業務則屬于單臺設備加工的制造業，更適合與同屬制造類的組件生產合并管理。保利協鑫將兩者分開（多晶硅、硅片），有利于提高管理效率、降低成本”。

出售業務現金結算的初衷

需要理清的關系是，江蘇協鑫為*ST超日重整牽頭接盤人，擬出售12GW硅片業務的保利協鑫為江蘇協鑫母公司協鑫集團旗下的另一港股上市平臺。而為了實現以現金方式結算，令保利協鑫股東獲得如上收益，則協鑫集團計劃最終注入*ST超日的12GW硅片業務就必須通過第三方“倒手”完成（以取得諸如“過橋”資金等）。

不過，此番“騰挪”最終確定的“倒手方”均與保利協鑫、協鑫集團存在關聯關系。除了江蘇協鑫，根據公告，硅片資產第二批交割的接盤方——上海淼昌，為民生及中國長城資產管理公司（有限合伙人）擁有，而牽扯其中的長城資管間接為*ST超日破產重整的“接盤人”。

《證券日報》記者采訪的多位業界人士，似乎對剝離硅片業務后的保利協鑫發展并不擔憂。

翻閱保利協鑫2014年中報可知，上半年公司多晶硅業務毛利率達為25.6%，稅息折舊及攤銷前利潤率（EBITDA）為33.8%；與之相比，硅片業務的毛利率和EBITDA僅為16.1%和19.9%。據此可見，多晶硅業務具有較硅片業務更強的贏利能力。

而事實上，此前保利協鑫也一直致力于通過技改增強自身多晶硅業務。根據相關公告，保利協鑫稱其顆粒硅量產項目已打通生產全流程，并已投入規模化生產。保利協鑫相關人士還曾向《證券日報》記者透露，顆粒硅有望于今年底達到1.2萬噸的產能，明年底將累計實現2.5萬噸的年生產能力。同時，原有的6.5萬噸改良西門子法多晶硅生產線也將通過改造升級擴大至7.5萬噸。通過這兩項擴產，保利協鑫在2015年底可以形成年產10萬噸多晶硅的生產能力。

“如果協鑫首批產出的顆粒硅的確如其所述，品質達到了國標電子級水平，同時又大幅降低了成本，那么這對鞏固保利協鑫的多晶硅市占率地位將意義非凡。而從這個角度來看，入賬80億元，將為保利協鑫多晶硅業務擴產提供大量的流動性支持。”一位業界人士向《證券日報》記者表示。

竭力做到“一碗水端平”

細究保利協鑫此次公告不難感到，公司及協鑫集團方面采取了大量舉措以確保股東、中小投資者的利益。

對此，一位不愿具名的券商分析師向《證券日報》記者解釋，“在布局旗下多晶硅（H股公司保利協鑫）、光伏電站（H股公司協鑫新能源）和光伏系統集成（A股*ST超日）三大上市平臺的過程中，協鑫集團最難的是要做到‘一碗水端平’，即令保利協鑫及*ST超日的股東都因此受益”。

故此，根據公告，除申請美國獨立會計師根據硅片資產的股本權益給予合理估值外，對于硅片業務轉讓第三方后的再交易（注入*ST超日），保利協鑫公告還表示，公司與協鑫集團董事局主席朱共山協定：倘日后首批買方及/或第二批買方在交易完成后的兩年內向朱共山的關聯方轉售全部或部分目標資產，則朱共山需和保利協鑫其他股東分享任何按朱共山的股權比例的資產價值增值的50%。

此外，保利協鑫對硅片資產的后續業務安排，也是達成這項交易的條件之一。協議顯示，保利協鑫還將與兩次交割的接盤方簽署長期供應合同，以保證多晶硅和硅錠的銷售（售價根據市場上下浮動）。

市場層面，根據不久前中國光伏產業協會秘書處公布的預測性數據，2014年中國市場多晶硅消費量將超過20萬噸，創出新高；另一方面，盡管在商務部和海關總署“58號文”發布后，我國大量以加工貿易方式進口多晶硅的局面尚未改善，但今年12月底，徹底關上多晶硅加工貿易進口的大門已指日可待?？梢灶A見，由此空出的市場份額，將成為國內多晶硅廠商新的增長點。