主要觀點。

1.項目獲取速度加快,在手項目及協議近1GW。

公司2014年初預期3年內分布式光伏運營裝機500-800MW,根據公司已公布的分布式光伏運營項目以及框架協議已達到1GW左右,遠超市場預期。從公司近期簽訂項目的分布來看,從山東、安徽再到江蘇,跨區域拓展能力已得到證明。考慮到2015年上半年配額制有望出臺,根據我們測算,東部地區面臨較大的非水可再生能源缺口,從能源屬性、發展成本等各方面綜合來看,東部地區更適合發展分布式光伏,配額制帶來的硬性約束將會進一步加強地方政府發展分布式光伏的動力,公司項目拓展有望持續超預期。

2.資金需求得到保障,時間約束促使項目建設速度加快。

目前分布式光伏行業融資得到政策性放開,隨著市場基準利率下行,分布式光伏項目收益率的吸引力明顯加大,融資渠道將加速多元化,資金成本有望進一步降低。公司非公開發行方案有望在2015年年中完成,所得18億資金在考慮70%貸款的情況下,能夠支撐700-800MW的電站規模,考慮到公司與地方政府簽訂的框架協議有時間約束,在分布式屋頂資源日趨緊缺的情況下,我們認為公司為確保項目不被取消,將加快建設速度,未來三年裝機有望超過1GW。

3.14年電表中標情況好,確保15年電表業務20%以上增長。

公司14年國網累計中標同比增長36.09%,部分訂單結轉到15年將確保公司傳統業務20%以上增長。考慮到智能電表更新周期為4-5年,預計2015年以后將進入到智能電表的更新期,未來2-3年內國內電表市場仍將保持穩定增長狀態,公司電表業務將提供優質的現金流,以提供光伏電站運營所需的資金。

投資建議。

我們預計公司14、15、16年攤薄后EPS為1.14元、1.57元、1.95元,對應PE為22.07、15.99、12.86倍。考慮到15年上半年配額制有望出臺,利好分布式光伏行業發展,而且公司對應15年估值僅16倍,安全邊際較高,后期隨著電站運營規模持續擴大,公司業績將有望持續高增長,給予“推薦”評級風險提示。

光伏電站裝機低于預期。