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《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》近日獲悉，多家在港上市的新能源公司正醞釀把自己的部分電站業(yè)務(wù)分拆出來(lái)并打包上市。就在此前，傳出類似上市計(jì)劃的企業(yè)已包括阿特斯太陽(yáng)能(CSIQ.NSDQ，下稱“阿特斯”)、晶科能源(JKS.NYSE)、正泰集團(tuán)下屬電站業(yè)務(wù)等。如果再算上其他擬上市的公司，那新能源IPO企業(yè)有望在今年達(dá)到5家之多。
目前，市面上流行的一種上市模式是：企業(yè)將在手的持有電站拿出，放入一個(gè)YieldCo(下稱“YC”)的固定收益成長(zhǎng)性公司中并做IPO，海外類似的企業(yè)已有10多家。YC是什么樣的模式?為何諸多公司會(huì)追逐這一做法且單獨(dú)拆分電站公司，其利弊又在哪里?
YieldCo到底是什么?
YC最初的發(fā)源地在美國(guó)。2013年7月，NRG Energy就推出了“NRG Yield”，后者含有光伏和其他常規(guī)發(fā)電資產(chǎn)。2014年7月，美國(guó)公司Sun Edison也向外界公布了TerraForm Power這個(gè)YC平臺(tái)，受到6億美元左右的資金追捧。
海外光伏巨頭Sunpower和First Solar也在打算將兩家公司的部分電站資產(chǎn)裝入到Y(jié)C平臺(tái)中，再向市場(chǎng)申請(qǐng)IPO，可見這股YC的暖風(fēng)已在資本市場(chǎng)上興風(fēng)作浪。
阿特斯董事長(zhǎng)兼CEO瞿曉鏵曾對(duì)媒體透露，僅去年，美國(guó)光伏業(yè)就通過(guò)YC實(shí)現(xiàn)了100多億美元融資，在美國(guó)交易的項(xiàng)目加起來(lái)，總市值有140億美元左右。
瞿曉鏵接受《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者專訪時(shí)表示，YieldCo準(zhǔn)確的定義是，在這一平臺(tái)下放入“已運(yùn)營(yíng)的、低風(fēng)險(xiǎn)、有固定回報(bào)類”的電站資產(chǎn)。YC可再單獨(dú)向美國(guó)申請(qǐng)IPO，并獲得融資。
現(xiàn)階段，電站募集資金的模式有幾種：第一是可轉(zhuǎn)債，如聯(lián)合光伏(00686.HK)截止目前拿到了總額約30億港幣的可轉(zhuǎn)債，為其后期電站業(yè)務(wù)發(fā)展保障了資金需求;第二，類似江山控股(00295.HK)，將公司的一部分股份配發(fā)出去，如4月底其配售了11.7億股的新股，這部分新股占擴(kuò)大后股比的11.92%。第三，“綠能寶”的理財(cái)收益產(chǎn)品。其結(jié)合現(xiàn)有互聯(lián)網(wǎng)及融資租賃業(yè)務(wù)為一體，現(xiàn)在發(fā)售的16號(hào)產(chǎn)品年化收益率為11.9%。
而在海外，還有一種發(fā)電資產(chǎn)擔(dān)保債券的模式：即把一些小型的、評(píng)級(jí)高、質(zhì)量?jī)?yōu)的分布式屋頂光伏電站項(xiàng)目租賃合同打包，于公開市場(chǎng)來(lái)發(fā)債券。此前，阿特斯也采用過(guò)。
第五種則是Solarcity模式。在美國(guó)的Net Metering(凈計(jì)量電價(jià))政策下，Solarcity與居民簽訂20年的協(xié)議，為其建設(shè)及維護(hù)屋頂光伏系統(tǒng)、提供發(fā)電服務(wù)。用了該光伏系統(tǒng)后，美國(guó)人將節(jié)省較高的家庭電費(fèi)，并把其中一部分與Solarcity分享，且作為光伏系統(tǒng)的租賃費(fèi)。這是一種新的、獨(dú)創(chuàng)性融資方式，可被看做“事后融資”。
而YC則具有固定收益、成長(zhǎng)性和上市等三大特性。協(xié)鑫新能源（00451.HK）首席財(cái)務(wù)官周天白就對(duì)本報(bào)記者說(shuō)，YC的管理方會(huì)挑選部分成熟的電站項(xiàng)目，將它們的資產(chǎn)、購(gòu)電協(xié)議及相應(yīng)現(xiàn)金流等等，裝入至YC平臺(tái)中，YC的投資者也會(huì)獲得固定收益。YC從投資者那里拿到的融資額，會(huì)重新拿出來(lái)給YC管理方(即光伏公司)，用于新電站項(xiàng)目的建設(shè)，實(shí)現(xiàn)了電站的資金正循環(huán)。
YC模式為何流行?
YC模式為何在近期突然爆紅，其他模式難道要讓出一條路么?瞿曉鏵用自己公司作為例子來(lái)做了詳解。
“一般情況下，電站建設(shè)方會(huì)使用30%的資本金。在YC模式之前，阿特斯使用賣出電站資產(chǎn)、回籠資金的方式獲得一部分電站前期融資。”他說(shuō)，“投資-建設(shè)-賣出”電站時(shí)，你有時(shí)可能會(huì)因?yàn)樾枰焖偃谫Y而忽略售價(jià)，將項(xiàng)目迅速變現(xiàn)。
但是，如果你手頭擁有大量潛在的、較穩(wěn)定收益的電站項(xiàng)目時(shí)，就會(huì)考慮幾個(gè)問(wèn)題：首先，是否可用其他方式、較低成本拿到融資，并建設(shè)這批電站;其次，不必對(duì)手中的諸多潛在電站資產(chǎn)一一去尋找下家，而是通過(guò)打包轉(zhuǎn)手來(lái)實(shí)現(xiàn)電站的平穩(wěn)過(guò)渡。畢竟每個(gè)電站資產(chǎn)都要去尋找其他買方，也是很累的事。
之所以阿特斯偏向于選擇“YC”融資，是與其今年一筆收購(gòu)有關(guān)。就在2月3日，它買下了日本夏普旗下的獨(dú)立電站開發(fā)企業(yè)---Recurrent Energy，LLC。新并入的公司準(zhǔn)備開建高達(dá)1G瓦的電站項(xiàng)目，將在2016年年底美國(guó)太陽(yáng)能投資稅收抵免政策結(jié)束前并網(wǎng)。大量并網(wǎng)項(xiàng)目使得阿特斯要重新審視以前的“投資-建設(shè)-出售”戰(zhàn)略，能否延續(xù)。
與此同時(shí)，含有“電站”的阿特斯“整體解決方案業(yè)務(wù)”在阿特斯公司中的占比也非常高。去年第四季、今年一季度，前述業(yè)務(wù)占凈收入的比例為51.7%、35.9%，搭建好電站的融資平臺(tái)，對(duì)于阿特斯的大戰(zhàn)略方向至關(guān)重要。
“我們需要有這樣一個(gè)平臺(tái)(即YC)，進(jìn)一步壯大企業(yè)的規(guī)模、降低融資成本。”瞿曉鏵說(shuō)。個(gè)別情況下，海外YC的融資成本(即現(xiàn)金分紅率)可做到2%—3%，項(xiàng)目滾動(dòng)開發(fā)的融資成本相對(duì)較低。
他說(shuō)，以前電站時(shí)賣給其他公司，現(xiàn)在換一種方式，把電站賣給阿特斯控股的新公司，“不同投資者，其偏好也不同：有人喜歡高增長(zhǎng)型的，那么它會(huì)繼續(xù)支持阿特斯;有的人傾向于現(xiàn)金分紅，就會(huì)關(guān)注YC。”
中信建投(香港)分析師盛驊則對(duì)本報(bào)記者分析，優(yōu)質(zhì)的電站資產(chǎn)不應(yīng)被出售，“如果有10%的IRR回報(bào)，為什么要打折賣給其他人呢?而且電站作為重資產(chǎn)，1個(gè)G瓦的項(xiàng)目也需要70億元投資額，每年又持續(xù)放量，企業(yè)的資金壓力會(huì)很大，再問(wèn)銀行貸款也不長(zhǎng)久，有新途徑來(lái)回籠資金對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)是有利的。”
是否適合國(guó)內(nèi)?
YC現(xiàn)在的主要運(yùn)作方還集中于國(guó)外能源企業(yè)，已有十多個(gè)成功的案例。而在港上市的部分新能源企業(yè)也在做這方面的準(zhǔn)備，除了協(xié)鑫新能源之外，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者也得知，多家港股企業(yè)都在觀察YC模式的可能性。當(dāng)電站數(shù)量積累到一定程度后，就把它們重新包裝上市。但是，這種模式是否適合國(guó)內(nèi)，還要打一個(gè)問(wèn)號(hào)。
數(shù)位光伏上市企業(yè)高管透露，國(guó)外追捧該類模式的原因在于：在降息的大背景下，不少電站的現(xiàn)金流有政府擔(dān)保，企業(yè)以往建成的電站也建立了口碑，投資者買入YC時(shí)有固定分紅，比較放心。另外，被裝入的電站透明度也需要清晰披露資產(chǎn)、法律、政策及現(xiàn)金流等等，一些專業(yè)投資人也可以判斷YC的成長(zhǎng)性如何。
“但國(guó)內(nèi)部分電站在并網(wǎng)后，有限電、電池衰減速度快、應(yīng)收賬款高、補(bǔ)貼不到位等問(wèn)題存在。所以在海外市場(chǎng)上，國(guó)內(nèi)電站的估值會(huì)比國(guó)外電站更低一些。”江山控股主席劉文平就表示，假設(shè)電站補(bǔ)貼不到位，那么該項(xiàng)目收到的電費(fèi)中，只有脫硫標(biāo)桿電價(jià)可保證，這就不叫現(xiàn)金流。一些電站如果在1~2年內(nèi)才可獲得固定的收入，對(duì)投資人實(shí)現(xiàn)分紅的保障就成了一紙空文。
而且，同樣是電站項(xiàng)目，在海外，YC的融資成本(即分紅)是4%;在國(guó)內(nèi)，YC的融資成本可能就需要承諾8%才可能被投資者接受。如果是8%的話，選擇其他融資方式，說(shuō)不定還比YC更劃算。
正泰集團(tuán)的一位高層則評(píng)價(jià)說(shuō)，YC模式是一種新穎的融資渠道，“現(xiàn)階段融資的方式越多，對(duì)于企業(yè)發(fā)展電站業(yè)務(wù)也越好。”該集團(tuán)和晶科能源都打算在今年安排旗下的光伏企業(yè)赴美上市，但不會(huì)采取YC的方式。該公司董事長(zhǎng)李仙德對(duì)于YC模式未做更多評(píng)論，但他對(duì)記者說(shuō)道，對(duì)于重資產(chǎn)、持續(xù)產(chǎn)出、融資額較高的電站企業(yè)來(lái)說(shuō)，有新的低成本資金會(huì)幫助企業(yè)更快成長(zhǎng)。
目前，市面上流行的一種上市模式是：企業(yè)將在手的持有電站拿出，放入一個(gè)YieldCo(下稱“YC”)的固定收益成長(zhǎng)性公司中并做IPO，海外類似的企業(yè)已有10多家。YC是什么樣的模式?為何諸多公司會(huì)追逐這一做法且單獨(dú)拆分電站公司，其利弊又在哪里?
YieldCo到底是什么?
YC最初的發(fā)源地在美國(guó)。2013年7月，NRG Energy就推出了“NRG Yield”，后者含有光伏和其他常規(guī)發(fā)電資產(chǎn)。2014年7月，美國(guó)公司Sun Edison也向外界公布了TerraForm Power這個(gè)YC平臺(tái)，受到6億美元左右的資金追捧。
海外光伏巨頭Sunpower和First Solar也在打算將兩家公司的部分電站資產(chǎn)裝入到Y(jié)C平臺(tái)中，再向市場(chǎng)申請(qǐng)IPO，可見這股YC的暖風(fēng)已在資本市場(chǎng)上興風(fēng)作浪。
阿特斯董事長(zhǎng)兼CEO瞿曉鏵曾對(duì)媒體透露，僅去年，美國(guó)光伏業(yè)就通過(guò)YC實(shí)現(xiàn)了100多億美元融資，在美國(guó)交易的項(xiàng)目加起來(lái)，總市值有140億美元左右。
瞿曉鏵接受《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者專訪時(shí)表示，YieldCo準(zhǔn)確的定義是，在這一平臺(tái)下放入“已運(yùn)營(yíng)的、低風(fēng)險(xiǎn)、有固定回報(bào)類”的電站資產(chǎn)。YC可再單獨(dú)向美國(guó)申請(qǐng)IPO，并獲得融資。
現(xiàn)階段，電站募集資金的模式有幾種：第一是可轉(zhuǎn)債，如聯(lián)合光伏(00686.HK)截止目前拿到了總額約30億港幣的可轉(zhuǎn)債，為其后期電站業(yè)務(wù)發(fā)展保障了資金需求;第二，類似江山控股(00295.HK)，將公司的一部分股份配發(fā)出去，如4月底其配售了11.7億股的新股，這部分新股占擴(kuò)大后股比的11.92%。第三，“綠能寶”的理財(cái)收益產(chǎn)品。其結(jié)合現(xiàn)有互聯(lián)網(wǎng)及融資租賃業(yè)務(wù)為一體，現(xiàn)在發(fā)售的16號(hào)產(chǎn)品年化收益率為11.9%。
而在海外，還有一種發(fā)電資產(chǎn)擔(dān)保債券的模式：即把一些小型的、評(píng)級(jí)高、質(zhì)量?jī)?yōu)的分布式屋頂光伏電站項(xiàng)目租賃合同打包，于公開市場(chǎng)來(lái)發(fā)債券。此前，阿特斯也采用過(guò)。
第五種則是Solarcity模式。在美國(guó)的Net Metering(凈計(jì)量電價(jià))政策下，Solarcity與居民簽訂20年的協(xié)議，為其建設(shè)及維護(hù)屋頂光伏系統(tǒng)、提供發(fā)電服務(wù)。用了該光伏系統(tǒng)后，美國(guó)人將節(jié)省較高的家庭電費(fèi)，并把其中一部分與Solarcity分享，且作為光伏系統(tǒng)的租賃費(fèi)。這是一種新的、獨(dú)創(chuàng)性融資方式，可被看做“事后融資”。
而YC則具有固定收益、成長(zhǎng)性和上市等三大特性。協(xié)鑫新能源（00451.HK）首席財(cái)務(wù)官周天白就對(duì)本報(bào)記者說(shuō)，YC的管理方會(huì)挑選部分成熟的電站項(xiàng)目，將它們的資產(chǎn)、購(gòu)電協(xié)議及相應(yīng)現(xiàn)金流等等，裝入至YC平臺(tái)中，YC的投資者也會(huì)獲得固定收益。YC從投資者那里拿到的融資額，會(huì)重新拿出來(lái)給YC管理方(即光伏公司)，用于新電站項(xiàng)目的建設(shè)，實(shí)現(xiàn)了電站的資金正循環(huán)。
YC模式為何流行?
YC模式為何在近期突然爆紅，其他模式難道要讓出一條路么?瞿曉鏵用自己公司作為例子來(lái)做了詳解。
“一般情況下，電站建設(shè)方會(huì)使用30%的資本金。在YC模式之前，阿特斯使用賣出電站資產(chǎn)、回籠資金的方式獲得一部分電站前期融資。”他說(shuō)，“投資-建設(shè)-賣出”電站時(shí)，你有時(shí)可能會(huì)因?yàn)樾枰焖偃谫Y而忽略售價(jià)，將項(xiàng)目迅速變現(xiàn)。
但是，如果你手頭擁有大量潛在的、較穩(wěn)定收益的電站項(xiàng)目時(shí)，就會(huì)考慮幾個(gè)問(wèn)題：首先，是否可用其他方式、較低成本拿到融資，并建設(shè)這批電站;其次，不必對(duì)手中的諸多潛在電站資產(chǎn)一一去尋找下家，而是通過(guò)打包轉(zhuǎn)手來(lái)實(shí)現(xiàn)電站的平穩(wěn)過(guò)渡。畢竟每個(gè)電站資產(chǎn)都要去尋找其他買方，也是很累的事。
之所以阿特斯偏向于選擇“YC”融資，是與其今年一筆收購(gòu)有關(guān)。就在2月3日，它買下了日本夏普旗下的獨(dú)立電站開發(fā)企業(yè)---Recurrent Energy，LLC。新并入的公司準(zhǔn)備開建高達(dá)1G瓦的電站項(xiàng)目，將在2016年年底美國(guó)太陽(yáng)能投資稅收抵免政策結(jié)束前并網(wǎng)。大量并網(wǎng)項(xiàng)目使得阿特斯要重新審視以前的“投資-建設(shè)-出售”戰(zhàn)略，能否延續(xù)。
與此同時(shí)，含有“電站”的阿特斯“整體解決方案業(yè)務(wù)”在阿特斯公司中的占比也非常高。去年第四季、今年一季度，前述業(yè)務(wù)占凈收入的比例為51.7%、35.9%，搭建好電站的融資平臺(tái)，對(duì)于阿特斯的大戰(zhàn)略方向至關(guān)重要。
“我們需要有這樣一個(gè)平臺(tái)(即YC)，進(jìn)一步壯大企業(yè)的規(guī)模、降低融資成本。”瞿曉鏵說(shuō)。個(gè)別情況下，海外YC的融資成本(即現(xiàn)金分紅率)可做到2%—3%，項(xiàng)目滾動(dòng)開發(fā)的融資成本相對(duì)較低。
他說(shuō)，以前電站時(shí)賣給其他公司，現(xiàn)在換一種方式，把電站賣給阿特斯控股的新公司，“不同投資者，其偏好也不同：有人喜歡高增長(zhǎng)型的，那么它會(huì)繼續(xù)支持阿特斯;有的人傾向于現(xiàn)金分紅，就會(huì)關(guān)注YC。”
中信建投(香港)分析師盛驊則對(duì)本報(bào)記者分析，優(yōu)質(zhì)的電站資產(chǎn)不應(yīng)被出售，“如果有10%的IRR回報(bào)，為什么要打折賣給其他人呢?而且電站作為重資產(chǎn)，1個(gè)G瓦的項(xiàng)目也需要70億元投資額，每年又持續(xù)放量，企業(yè)的資金壓力會(huì)很大，再問(wèn)銀行貸款也不長(zhǎng)久，有新途徑來(lái)回籠資金對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)是有利的。”
是否適合國(guó)內(nèi)?
YC現(xiàn)在的主要運(yùn)作方還集中于國(guó)外能源企業(yè)，已有十多個(gè)成功的案例。而在港上市的部分新能源企業(yè)也在做這方面的準(zhǔn)備，除了協(xié)鑫新能源之外，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者也得知，多家港股企業(yè)都在觀察YC模式的可能性。當(dāng)電站數(shù)量積累到一定程度后，就把它們重新包裝上市。但是，這種模式是否適合國(guó)內(nèi)，還要打一個(gè)問(wèn)號(hào)。
數(shù)位光伏上市企業(yè)高管透露，國(guó)外追捧該類模式的原因在于：在降息的大背景下，不少電站的現(xiàn)金流有政府擔(dān)保，企業(yè)以往建成的電站也建立了口碑，投資者買入YC時(shí)有固定分紅，比較放心。另外，被裝入的電站透明度也需要清晰披露資產(chǎn)、法律、政策及現(xiàn)金流等等，一些專業(yè)投資人也可以判斷YC的成長(zhǎng)性如何。
“但國(guó)內(nèi)部分電站在并網(wǎng)后，有限電、電池衰減速度快、應(yīng)收賬款高、補(bǔ)貼不到位等問(wèn)題存在。所以在海外市場(chǎng)上，國(guó)內(nèi)電站的估值會(huì)比國(guó)外電站更低一些。”江山控股主席劉文平就表示，假設(shè)電站補(bǔ)貼不到位，那么該項(xiàng)目收到的電費(fèi)中，只有脫硫標(biāo)桿電價(jià)可保證，這就不叫現(xiàn)金流。一些電站如果在1~2年內(nèi)才可獲得固定的收入，對(duì)投資人實(shí)現(xiàn)分紅的保障就成了一紙空文。
而且，同樣是電站項(xiàng)目，在海外，YC的融資成本(即分紅)是4%;在國(guó)內(nèi)，YC的融資成本可能就需要承諾8%才可能被投資者接受。如果是8%的話，選擇其他融資方式，說(shuō)不定還比YC更劃算。
正泰集團(tuán)的一位高層則評(píng)價(jià)說(shuō)，YC模式是一種新穎的融資渠道，“現(xiàn)階段融資的方式越多，對(duì)于企業(yè)發(fā)展電站業(yè)務(wù)也越好。”該集團(tuán)和晶科能源都打算在今年安排旗下的光伏企業(yè)赴美上市，但不會(huì)采取YC的方式。該公司董事長(zhǎng)李仙德對(duì)于YC模式未做更多評(píng)論，但他對(duì)記者說(shuō)道，對(duì)于重資產(chǎn)、持續(xù)產(chǎn)出、融資額較高的電站企業(yè)來(lái)說(shuō)，有新的低成本資金會(huì)幫助企業(yè)更快成長(zhǎng)。
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