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12月1日，保利協鑫召開全球分析師會議，管理層就硅片業務出售的公告進行了宣講，并就投資者提出的問題予以解讀。今日，各大投行的分析報告已出臺，對硅片出售后的盈利持樂觀態度。
一、花旗：協鑫售硅片業務利長期發展 重申買入評級
保利協鑫(03800.HK)日前宣布以總現金代價80億元人民幣(約101億港元)出售全部硅片業務相關資產。有關資產上半年的綜合資產凈值為74億港元。花旗認為，此出售交易將大大改善其資產負債表，料凈負債率將由146.5%降至38.8%，并重新專注於硅烷流化床反應器多晶硅項目(保利協鑫03800.HK)及發展太陽能發電場業務(協鑫新能源00451.HK)。
該行相信，此舉有助消除保利協鑫的不明朗因素，預期該公司的多晶硅生產成本繼續有領先優勢，同時旗下協鑫新能源(00451.HK)的太陽能發電場業務將有強勁表現，而出售硅片業務能令其將資源投放於需要龐大資本支出的多晶硅及太陽能發電場業務，對長遠發展具正面作用。因此，花旗重申保利協鑫的“買入”投資評級，目標價維持2.8港元
二、摩根大通：保利協鑫售硅片業務 市場關注短期負面影響
摩根大通指出，保利協鑫(03800.HK)將硅片生產業務分兩批出售，涉資101億港元，交易完成後，料凈負債比率由147%大幅度降低至39%，及減少172億港元債務，值得留意的是，債務的減少遠高於兩批資產的出售價101億港元，意味6月底止出售之公司帶走凈債務達74億港元。
該行指，兩批將被出售之業務上半年稅後利潤8.36億港元，占集團利潤48%，假設利率7%及25%所得稅，潛在利息費用可節省約4.5億元，相當於上半年稅後盈利26%，低於兩批準備出售資產上半年的盈利。
該行稱，雖然出售業務可為集團帶來長遠利好因素，包括降低負債比率及利息支出，舒緩融資壓力，及有更多資源加強多晶硅業務，不過市場較關注短期負面影響，目標價看3.2港元，評級“增持”。
三、法國巴黎銀行：出售硅片資產估值低于預期 但可以獲得補償
法巴認為擬出售硅片資產交易估值低于預期，但由于設置了補償條款使保利協鑫大股東外的其他投資者利益獲得保障。保利協鑫對交易做出安排，在未來兩年內硅片資產交易如有可能增值的部分，其50%將作為對大股東外其他股東的補償。
在硅片業務出售之后保利協鑫的凈資產負債率從147%降低到39%，短期負債也進一步降低。因此可以集中足夠的資源支持未來的多晶硅業務發展。
未來的利潤將由進一步的產能擴張和成本的節約來推動，原有改良西門子裝置通過去瓶頸增加1萬噸產能，并增加2.5萬噸硅烷流化床多晶硅，公司從自備電廠和低成本硅烷流化床中獲得成本優勢。多晶硅業務的電價會下降到0.46港元/度。
此外保利協鑫持有62%的協鑫新能源(0451)而獲益。法巴相信管理層已經在出售硅片業務與保護股東利益方面做出了最平衡的決策。給予保利協鑫“買入”評級，目標價3.14港元。
四、麥格理：保利協鑫硅片資產處置總體正面
保利協鑫公布其已經將硅片和硅錠資產向第一批江蘇協鑫及第二批上海淼昌出售，獲得現金80億元人民幣（折計100億港元），比帳面資產凈值浮盈33%。保利協鑫測算其凈資產負債率將因此交易從2014年上半年的146.5%下降到38.8%。
兩筆交易將需要獲得除大股東外的小股東投票表決，如獲得通過，保利協鑫希望交易會在2015年4或5月前完成。
我們認為本交易對公司EPS不會構成不利影響。出售硅片業務將導致2014年上半年凈利潤減少4.5億港元；同時，硅片出售帶走165億港元債務，交易因節省財務成本而獲得4.35億港元稅后收益（假設7%的融資利率和25%稅率）。我們估計對公司收益的不利影響微乎其微，即使不考慮回籠的100億港元用于歸還債務而節約的大量利息支出。
公司業績增長受益于多晶硅產能擴張。我們預估公司的改良西門子法和硅烷流化床法產能在2015年底前分別為6.5萬噸和1.2萬噸。然而投資人會議上，管理層表示有信心在2015年底前將改良西門子法增加到7.5萬噸和硅烷流化床法2.5萬噸。
另一方面是成本下降。硅烷流化床多晶硅比改良西門子法低40%的電力消耗。由于更低成本的硅烷流化床快速量產，2015年多晶硅平均單位成本將再下降1美元/公斤。2015年自備電廠投入運行，將電力成本從0.72元/千瓦時下降43%到0.3元/千瓦時，帶來成本再下降1美元/公斤。
來自投資于協鑫新能源（00451.HK）帶來的收益貢獻。協鑫新能源公告獲得8億港元收入和4000萬港元凈利。此外到三季度完成了478MW光伏電站項目開工建設。協鑫新能源從內蒙古獲得161MW光伏電站。我們預計協鑫新能源到2015年年中將有1GW光伏電站投入運行。這意味著2015年保利協鑫將從協鑫新能源的光伏電力銷售中獲得1.5至2億港元的投資利潤貢獻。
麥格理認為此舉對每股凈收益的影響不大，未來的盈利將由產能擴張和成本降低來推動，給予“跑贏大市”評級，目標價2.65港元。
五、瑞士信貸：硅片出售估值低于預期 凸顯多晶硅競爭優勢跑贏大盤
保利協鑫公告硅片出售細節（1）硅片資產以100億港元分兩批交易，獲得25億港元資產處置凈收益。（2）保利協鑫主席承諾兩年內如有資產再交易增值給予中小股東的補償分享計劃安排。（3）交易方案將于2014年12月中旬召開大股東外中小股東會議表決。
財務影響。（1）保利協鑫處置硅片資產后將從2014年上半年凈資產負債率146.5%降低到交易后的38.8%。（2）2015年預期利潤下降11%。（3）資產處置收益補償方案將貢獻額外的20%估值。（4）最近股價體現給予剝離后剩余資產2.1倍P/E,較同行比較具吸引力。
硅烷流化床有意外收益。保利協鑫同時公告其硅烷流化床法多晶硅達到電子級品質，電力消耗25度電/公斤。2015年底達到2.5萬噸硅烷流化床產能。我們預估硅烷流化床項目將多貢獻最高2.5億港元（最高7%的總利潤），相比較于其于改良西門子法在成本方面優勢。
硅片資產交易估值低于預期；但對增強多晶硅業務長期競爭能力是正面積極的。我們認為硅片面資產估值稍低于預期，但是此出售方案如果得以兌現，帶來的利潤分享誘人。保利協鑫很好地以成本領導者地位定位公司的多晶硅業務，以改善資產負債結構。我們將目標價從3.1港元下調到2.5港元。我們看到硅烷流化床投產對未來收入潛在的積極的貢獻，對長期多晶硅的競爭力持樂觀態度。給予“跑贏大市”評級，目標價2.5港元。
一、花旗：協鑫售硅片業務利長期發展 重申買入評級
保利協鑫(03800.HK)日前宣布以總現金代價80億元人民幣(約101億港元)出售全部硅片業務相關資產。有關資產上半年的綜合資產凈值為74億港元。花旗認為，此出售交易將大大改善其資產負債表，料凈負債率將由146.5%降至38.8%，并重新專注於硅烷流化床反應器多晶硅項目(保利協鑫03800.HK)及發展太陽能發電場業務(協鑫新能源00451.HK)。
該行相信，此舉有助消除保利協鑫的不明朗因素，預期該公司的多晶硅生產成本繼續有領先優勢，同時旗下協鑫新能源(00451.HK)的太陽能發電場業務將有強勁表現，而出售硅片業務能令其將資源投放於需要龐大資本支出的多晶硅及太陽能發電場業務，對長遠發展具正面作用。因此，花旗重申保利協鑫的“買入”投資評級，目標價維持2.8港元
二、摩根大通：保利協鑫售硅片業務 市場關注短期負面影響
摩根大通指出，保利協鑫(03800.HK)將硅片生產業務分兩批出售，涉資101億港元，交易完成後，料凈負債比率由147%大幅度降低至39%，及減少172億港元債務，值得留意的是，債務的減少遠高於兩批資產的出售價101億港元，意味6月底止出售之公司帶走凈債務達74億港元。
該行指，兩批將被出售之業務上半年稅後利潤8.36億港元，占集團利潤48%，假設利率7%及25%所得稅，潛在利息費用可節省約4.5億元，相當於上半年稅後盈利26%，低於兩批準備出售資產上半年的盈利。
該行稱，雖然出售業務可為集團帶來長遠利好因素，包括降低負債比率及利息支出，舒緩融資壓力，及有更多資源加強多晶硅業務，不過市場較關注短期負面影響，目標價看3.2港元，評級“增持”。
三、法國巴黎銀行：出售硅片資產估值低于預期 但可以獲得補償
法巴認為擬出售硅片資產交易估值低于預期，但由于設置了補償條款使保利協鑫大股東外的其他投資者利益獲得保障。保利協鑫對交易做出安排，在未來兩年內硅片資產交易如有可能增值的部分，其50%將作為對大股東外其他股東的補償。
在硅片業務出售之后保利協鑫的凈資產負債率從147%降低到39%，短期負債也進一步降低。因此可以集中足夠的資源支持未來的多晶硅業務發展。
未來的利潤將由進一步的產能擴張和成本的節約來推動，原有改良西門子裝置通過去瓶頸增加1萬噸產能，并增加2.5萬噸硅烷流化床多晶硅，公司從自備電廠和低成本硅烷流化床中獲得成本優勢。多晶硅業務的電價會下降到0.46港元/度。
此外保利協鑫持有62%的協鑫新能源(0451)而獲益。法巴相信管理層已經在出售硅片業務與保護股東利益方面做出了最平衡的決策。給予保利協鑫“買入”評級，目標價3.14港元。
四、麥格理：保利協鑫硅片資產處置總體正面
保利協鑫公布其已經將硅片和硅錠資產向第一批江蘇協鑫及第二批上海淼昌出售，獲得現金80億元人民幣（折計100億港元），比帳面資產凈值浮盈33%。保利協鑫測算其凈資產負債率將因此交易從2014年上半年的146.5%下降到38.8%。
兩筆交易將需要獲得除大股東外的小股東投票表決，如獲得通過，保利協鑫希望交易會在2015年4或5月前完成。
我們認為本交易對公司EPS不會構成不利影響。出售硅片業務將導致2014年上半年凈利潤減少4.5億港元；同時，硅片出售帶走165億港元債務，交易因節省財務成本而獲得4.35億港元稅后收益（假設7%的融資利率和25%稅率）。我們估計對公司收益的不利影響微乎其微，即使不考慮回籠的100億港元用于歸還債務而節約的大量利息支出。
公司業績增長受益于多晶硅產能擴張。我們預估公司的改良西門子法和硅烷流化床法產能在2015年底前分別為6.5萬噸和1.2萬噸。然而投資人會議上，管理層表示有信心在2015年底前將改良西門子法增加到7.5萬噸和硅烷流化床法2.5萬噸。
另一方面是成本下降。硅烷流化床多晶硅比改良西門子法低40%的電力消耗。由于更低成本的硅烷流化床快速量產，2015年多晶硅平均單位成本將再下降1美元/公斤。2015年自備電廠投入運行，將電力成本從0.72元/千瓦時下降43%到0.3元/千瓦時，帶來成本再下降1美元/公斤。
來自投資于協鑫新能源（00451.HK）帶來的收益貢獻。協鑫新能源公告獲得8億港元收入和4000萬港元凈利。此外到三季度完成了478MW光伏電站項目開工建設。協鑫新能源從內蒙古獲得161MW光伏電站。我們預計協鑫新能源到2015年年中將有1GW光伏電站投入運行。這意味著2015年保利協鑫將從協鑫新能源的光伏電力銷售中獲得1.5至2億港元的投資利潤貢獻。
麥格理認為此舉對每股凈收益的影響不大，未來的盈利將由產能擴張和成本降低來推動，給予“跑贏大市”評級，目標價2.65港元。
五、瑞士信貸：硅片出售估值低于預期 凸顯多晶硅競爭優勢跑贏大盤
保利協鑫公告硅片出售細節（1）硅片資產以100億港元分兩批交易，獲得25億港元資產處置凈收益。（2）保利協鑫主席承諾兩年內如有資產再交易增值給予中小股東的補償分享計劃安排。（3）交易方案將于2014年12月中旬召開大股東外中小股東會議表決。
財務影響。（1）保利協鑫處置硅片資產后將從2014年上半年凈資產負債率146.5%降低到交易后的38.8%。（2）2015年預期利潤下降11%。（3）資產處置收益補償方案將貢獻額外的20%估值。（4）最近股價體現給予剝離后剩余資產2.1倍P/E,較同行比較具吸引力。
硅烷流化床有意外收益。保利協鑫同時公告其硅烷流化床法多晶硅達到電子級品質，電力消耗25度電/公斤。2015年底達到2.5萬噸硅烷流化床產能。我們預估硅烷流化床項目將多貢獻最高2.5億港元（最高7%的總利潤），相比較于其于改良西門子法在成本方面優勢。
硅片資產交易估值低于預期；但對增強多晶硅業務長期競爭能力是正面積極的。我們認為硅片面資產估值稍低于預期，但是此出售方案如果得以兌現，帶來的利潤分享誘人。保利協鑫很好地以成本領導者地位定位公司的多晶硅業務，以改善資產負債結構。我們將目標價從3.1港元下調到2.5港元。我們看到硅烷流化床投產對未來收入潛在的積極的貢獻，對長期多晶硅的競爭力持樂觀態度。給予“跑贏大市”評級，目標價2.5港元。
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